【上期回顾】上期我们简要介绍了SPAC上市并对此种模式的特点进行了简介。SPAC通过设立空壳公司，缩短IPO审核时间，简化标的企业上市流程，并为投资者提供了更为符合其现阶段风险偏好的上市渠道，如可妥善实施可一举三得。但亦需关注SPAC召集人与普通投资者之间的关系，SPAC之间的标的竞争以及拟并购企业标的的运营情况等潜在风险，而美国监管机构亦对SPAC保持关注。

本期我们将对SPAC的被投或拟被投企业进行案例分析，以此明确SPAC并购标的的一般特性。

1.     维珍银河（Ticker: SPCE）

昨日SPCE创始人及部分高级管理人员乘坐其旗下航空载具成功完成了近太空旅行，赚足了世界眼光。除SPCE外，目前全球进行民用载人航天研发的公司主要为马斯克主导的SpaceX以及贝佐斯主导的Blue Origin，而贝佐斯亦将于近期与一名乘客共同完成近太空旅行，预计到达高度将略高于SPCE。

三者之中，以SpaceX的技术成熟程度相对最高，并已初具商业化运营的能力。今年5月，其成功使用回收火箭与国际空间站对接，并将两名宇航员送上太空，距常态化商用更近一步，有望进一步取代俄罗斯载人航天系统实现太空货运及客运。其余两者目前相对成熟产品均以近太空旅行为主，虽其均曾表示研发太空旅行载具，但预计推出仍需经历类似SpaceX的反复试验及漫长的调试过程，即使一切顺利，正式推出时间预计亦应在5-10年后。但不可否认，不论技术路线，此三家公司均已初步或基本完成对其现阶段空天技术的验证，而其可靠性及可复制性仍待进一步观察。

就业务成熟程度而言，虽然民用航空航天将是未来发展的方向之一，但目前其市场规模仍然有限。以三家中唯一一家目前具备商业运营能力的SpaceX为例，其目前的主要为NASA服务，对美国主导的“国际空间站”进行物料补给及人员输送。目前美国主导的空间站已进入退役准备期，如按之前计划的2024年退役，即使美国再计划建立2.0版空间站亦需时间，期间此公司可触及的对于太空货运及载人运输的需求预计将大幅降低，而卫星发射业务目前竞争者较多，故认为短期内其虽具备相关技术，仍将面临难度较高的业务拓展壁垒。而对于SPCE及Blue Origin，其滞空时间及高度均较为适合太空旅行，但目前太空旅行价格仍然偏高。根据SPCE披露，目前其约有600名潜在客户，每人旅行价格约为25万美元，相比其高昂的研发及试验开销而言仍然杯水车薪，而其微重力实验室商业化运营计划仍待后续发射情况持续观察。

相比传统上市公司，SPCE更为偏向于技术驱动。根据目前观察，其现阶段及可预见未来的盈利能力均存在天然性短板，但其爆品性质及舆论引导能力将助力资本市场对其持续保持关注。

2.     Grab（待上市，预期今年Q4）

Grab是东南亚地区首屈一指的线上服务平台，其早期以打车服务为切入点，根据东南亚地区特有需求，逐步渗透外卖、快递、零售、支付及多元金融及生活周边服务，当中打车、外送及金融服务市占率稳居首位，其业务在数年间快速扩张，已在东南亚8国开展运营，目前东盟国家中仅文莱及老挝尚未触达。

从业务模型及规模来看，Grab团队根据东南亚国家客户手机硬件性能及使用习惯，广泛参考我国线上平台发展模式，打造大而全的一站式服务体系，而非欧美较为盛行的单一APP单一功能模式。2020年，Grab的GMV达125亿美元，全年订单量达19亿，月活用户达2,500万人，并吸引超过200万商户进驻，在多个国家市场已形成规模效应。相比其他国家及地区，由于基础设施建设相对滞后，东南亚市场亟需通过互联网平台实现终端消费者的触达，提升当地企业经营能力，释放人口红利，提升居民收入。在选择无多的情况下，Grab如可持续实现自身市场规模的稳步扩张，预计在无政府干预的情况下，其将逐步从获得市场定价权，进一步获得溢价权，实现企业长期盈利。

从竞争格局来看，目前东南亚市场Grab仍处于一家独大的状态。但随着Grab的逐步扩张，已开始与其他国家当地或其他主打东南亚地区的互联网服务企业形成竞争。在印尼市场，Go-Jek业务模型与Grab高度重合，并根据印尼国情打造了更为细致的场景化服务。以出行为例，Go-Jek交通功能分为个人出行及货品运输，在个人出行板块细分为两轮交通、私家快车及高端Bluebird服务，而货品运输则分为日常散货及搬家服务，分类清晰，客户引流能力强，预计将长期与Grab开展市场竞争。此外，Grab探索零售及金融服务的轨迹亦逐步渗透至SEA(Ticker: SE)的业务范围，虽然目前SEA旗下的Shopee经营模式更加倾向于电商，而Grab则更加倾向于线上超市，SEA的金融服务更加倾向于后台技术，而Grab则更加倾向于前台客户及商户对接，但根据前车之鉴，目前的互不干扰将迟早变为直接竞争。

相比SPCE，Grab属于相对更为成熟的并购标的，其亦为资本市场长期高度关注的公司之一，受益于东南亚人口红利及劳动力成本优势，预期Grab业务将持续扩张，此类标的不论是否采取SPAC都将受到市场热捧，唯其业务复杂性高，且涵盖多国，采取SPAC上市将降低其上市难度。

3.     ONYX（Ticker:ID）

ONYX公司运营汽车备件电商平台，于20年11月与Legacy Acquisition Corporation(LGC)完成SPAC并购实现上市。其电商官网称其运营的CARiD.com可为全球超过200个国家的客户提供汽车部件相关服务，但其现阶段主要目标市场为全美4,000余亿美元的汽车售后服务市场，并主攻预计规模约460亿的发烧友级汽车售后服务市场。

在业务经营方面，目前该公司仍处于市场渗透初期阶段。截止2021年3月，该公司当年销售额略超1亿美元，约占全美汽车售后线上市场规模的2%（年化后），而相比全美汽车售后市场则市场份额更小。该公司在其投资者沟通文件中称其已投入1亿美元进行技术开发，后续亦将保持持续投入。根据财报，其网站及软件开发费用本年与上年规模基本保持不变，公司通过降低广告费用及偿还债务尽量降低企业亏损及提升财务健康情况。目前企业仍持有可观规模的现金，但当中客户预存款及应付账款占比达约44%。因此，预计后续企业经营压力仍然较大，且由于目前通过采取降低市场推广的方式降低亏损规模的方式预计对其后续市场拓展有所影响，故对标的后期的进一步发展持较悲观的预期。

从市场规模及后续发展模式来看，该公司预计到2023年，美国汽车售后线上市场规模年增幅将达约11.2%，规模将达220亿美元，市场天花板较低。故其试图寻求突破，计划在规模约1000亿的衍生服务市场寻求更多动作（如游艇等），唯暂时未见相关产品及服务的推出。此外，其亦计划通过前往海外寻找机会，目前正在与我国、印度及加拿大当地企业寻求合作，推广线上汽车零件电商服务。唯汽车维修对于客户的动手能力要求较强，且汽车零件种类繁多，甚至部分车型不同年份零件亦会有所区别，某种程度上其标准化程度甚至高于眼镜，备货难度较高，北美以外区域客户是否可适应此种经营模式仍需观察，而北美客户对此品牌的接受程度更需长期跟踪。

值得一提的是，在LGC进行此交易前，曾长期与我国蓝色光标进行协商，拟通过蓝色光标境外公司资产的SPAC并购实现其海外资产上市，如成功其将成为A股上市公司SPAC上市第一例，唯此并购案例于20年7月中旬终止。而此标的的并购在9月宣布，确认标的时间相对仓促。故相比前两个案例，此标的的市场吸引力，研发能力及业务潜力均需证明，企业成熟程度相对较低，且市场天花板较低，目前资本市场对其股价并不友好。

至此，我们对三个不同的SPAC标的进行了简要分析，可以观察到，得益于市场持续的宽松及新一轮技术研发即将进入产业兑现期的预期，目前SPAC倾向于寻找科技企业作为并购上市对象，预计后续SPAC将持续集中于此类企业，技术或平台将是其核心竞争力。但也需关注，由于SPAC资金一般规模较小，其收购的企业规模亦可预期并非大型企业，故其技术或业务成熟程度普遍仍需市场证明，当然这也为投资者提供了更高的风险收益。

此外需说明，在SPAC完成并购后，其本身已并非原本SPAC而是已经融入了并购实体内，一般股票代码亦会改变，故也可认为本期所讨论的内容为投资SPAC标的的后期指引，在此阶段，企业已并非SPAC而是正常的上市公司，请务必关注估值及企业等正常企业的分析情况。但并购标的将直接决定SPAC的投资价值，故仍值得讨论。

下一期，我们将对未完成并购的SPAC进行分析，以便帮助投资者进行合适的SPAC投资。

最后增加一个环节，Q&A:

上期发布后有不少小伙伴提问，故在此针对大家的问题进行总结及回复：

1.  请问CPC与SPAC之间有不同吗？

答：个人理解在以下方面有所不同。（1）适用区域不同。CPC(Capital Pool Companies)主要适用于加拿大，SPAC适用范围目前主要适用于美国，并有其他国家交易所计划跟进；（2）业务性质不同。一般而言SPAC的目标募集资金更大，CPC则更小，目前TSXV要求SPAC最少募集资金为3,000万，而CPC则最高募集资金为190万，故CPC目前主要聚焦于协助加拿大当地小公司募集资金，而SPAC则可具备并购较大公司的潜力；（3）投资者保护有所不同。一般而言SPAC收购公司需要获得投资者投票通过，而CPC则无需如此，只需向监管部分申报获批即可。

2.  据说香港，新加坡等国家及地区都要开始引入SPAC了，是不是利好交易所股票呀？

答：个人认为，仍待监管动态，如果各地交易所均试图引入SPAC，那么就需要解决目前美国SPAC爆发期所面临的监管抉择，即是否进一步引入更强的监管，以及是采取完全照搬美国模式，还是需要根据当地证券市场特点引入特殊监管要求。此外，引入SPAC的效果还要看当地投资者的投资风格，仅就香港而言，对于非成熟企业的投资历来慎重，即使引入SPAC，选择在香港上市的SPAC的募资也可能存在挑战。

更加重要的是，引入SPAC是否会给当地市场带来蝴蝶效应亦需观察，SPAC操作高度依赖管理者，某种程度上可能会使投资者与港股中某些人士认为的“不宜投资”的股票相挂钩。在港股市场长期受内地及海外市场所联合作用而估值长期保持理性的情况下，个人认为交易所会慎重考虑引入SPAC所可能带来的影响，而即使引入SPAC，此类公司在香港上市更需慎重，以尽量避免因募资不足而无法获取合适标的的情况。

资料及图片来源：维珍银河、SpaceX、Blue Origin、Grab、Go-Jek、SEA、ONYX、LGC、TSXV等；本文中部分数据由公开来源数据进行推算得出，如有异议，欢迎讨论。

声明：本文内容仅供参考，并不构成出售或邀请认购任何产品或服务的邀约。投资有风险，在您进行投资前，建议征询专业人士的建议并通过正规合法渠道进行投资，以免蒙受不必要的损失。